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导读：兴证资管的匡伟是笔者相识多年的老友，有幸见证他从一名优秀的医药研究员，一路成长为看重企业质量的价值风格基金经理。由他管理的兴证资管金麒麟领先优势，是该公司旗下首只实现“公募化”转型的大集合产品。了解匡伟的人都知道，他对于投资的追求十分纯粹，喜欢那些能够长期为社会和股东创造价值的企业；同时，匡伟也非常看重管理层的质地，坚持与优秀的人为伍。

在投资风格上，匡伟属于典型的“自下而上”选手，注重对优质公司的筛选，偏好竞争格局改善的行业，希望在成长可持续性较高的企业中获取稳健的投资收益。在行业配置上，匡伟也会适当进行分散，避免单一风格因子或行业因子过多暴露对组合带来的伤害。在历史业绩上，我们也能明显地看到匡伟在弱市中呈现出了较强的防守能力，以及在震荡市中较好的获取超额收益的能力。

我们先选取了匡伟关于投资的一些“金句”和大家分享：

1、ROE决定了公司运营能力的强弱，现金流决定了公司能不能将运营能力转化到公司口袋里的利润。

2、我们的研究，都是基于公司能否赚取现金流，以及这个现金流是否能落实到股东的口袋里进行的。

3、我买的股票，基本上很少会有细分行业前三名外的公司，很多时候都是买第一名，甚至第二名都很少。

4、行业空间、市场份额提升空间、盈利能力提升空间，构成了一家公司利润成长空间，能够三击的公司是最好的，能够双击也是不错的投资机会。

5、中国医药行业未来一定会有几家千亿美金的公司，最重要的原因是中国的人口。

6、投资组合是现实世界的一个映射，现实世界是条件，投资经理自己是一个逻辑，组合是结果。

7、只考虑现实的结果，不考虑没有实现的结果，是不合理的。

偏好市场份额能持续提升的行业龙头

朱昂：能否聊聊你的投资框架？

匡伟通过这几年的细细摸索，我构建了一套自下而上的个股选择框架，自上而下的因素变得越来越少。我会在行业上进行适当分散，来降低组合的相关性，从而实现降低波动的效果。我的投资目标是追求稳定的收益，无论牛熊都力争取得超额收益。

自下而上的好处是，能自然而然地把景气度向上或者低估值的品种挖掘出来，同时规避掉一些宏观层面的风险。比如说那些景气度或者估值有瑕疵的公司，在我这种自下而上的选股框架中，自然无法进入组合；在市场泡沫比较大的时候，自下而上也无法筛选到符合我标准的公司进入组合，这时我的整体仓位自然会降低。

具体到个股筛选，我主要看重3个要素：1）管理层和公司治理结构；2）行业竞争格局；3）ROE和现金流指标，ROE决定了公司运营能力的强弱，现金流决定了公司能不能将运营能力转化为口袋里的利润。有些公司ROE很高，但无法转换成股东的收益，这种公司就不是我想要的。

价值投资的本质是现金流折现，这是分析公司最底层的出发点，其他模型都是在这个框架上演化而来的。我们的研究，都是基于公司能否赚取现金流，以及这个现金流是否能落实到股东的口袋里进行的。这也是为什么管理层和公司治理结构被我放在第一位的原因，如果治理结构不好，上市公司把钱都掏空，不给股东分红，那么也不值得持有。

巴菲特说要找长长的坡，厚厚的雪。通常的理解是，要找行业空间足够大，商业模式足够好的企业。但我觉得长长的坡，还包含另外两层含义，第一，所投资公司未来市场份额的提升空间足够大；第二，所投资公司未来盈利能力提升空间足够大。

朱昂：你的投资目标是什么？

匡伟我希望给投资者提供比较稳定的收益，力争把未来的超额收益做到最大化。不仅在市场上涨的时候能够跟得上，而且在市场下跌的时候也能控制回撤。我不追求极致的业绩排名，比如短期要冲到行业前10%等等，我的目标就是每年都可以维持在全市场前30%的水平。

对收益率的目标也是如此，不求创造快速翻倍的“奇迹”，但求在低回撤的基础上描绘稳健向上的收益曲线，比如力争做到三年复合收益50%，五年复合收益%。所以我做投资的时候也是严格用这一收益率目标来约束自己的。当然，我也会考察这些公司的风险项，所有市场参与者都希望只获得收益且不承担风险，但现实投资中这是不可能的，我在投资的时候会去思考，这些风险是否值得我去承担。

朱昂：您如何看待竞争格局？

匡伟我非常喜欢竞争格局改善的行业，因为这里面有些公司会出现确定性较高的市场份额扩张。中国市场很大，有些行业即便不增长，龙头公司也能通过竞争格局的优化把市场份额从10%+提高到50%以上，这种公司在消费品领域尤其多。比如我们的调味品行业龙头，在酱油里面的市占率是10%+，横向对比来看国外的市场，日本韩国美国的调味品龙头在细分市场的市占率在30%~60%之间。

我们还发现，有些公司伴随着市占率的提高，利润率也在提升，有不少公司的ROE，也随着市占率提高，出现了大幅提升。所以，竞争格局改善，可能带来市场份额和盈利能力的双升。

如果一家公司有很大的市场空间，市占率提升空间也很大，盈利能力又能够提升，那么我认为这几乎是一个完美的投资机会。实际上这种完美的机会很难找，如果能兼顾其中的两条，也是不错的选择。

关于竞争格局，我会从行业的产业链角度出发，